1/ Я вже давно працюю в криптовалюті і ніколи не був у такому захваті від наших перспектив. З GENIUS і стайнями позаду, спринт тепер розпочався, щоб завершити структуру ринку.  Палата представників відкрила двері, передавши CLARITY за сильної двопартійної підтримки.  Ми б не були тут без цієї великої роботи.   Однак у серпні 2025 року всі погляди звернені на банківський комітет Сенату, щоб спиратися на CLARITY та надати нам практичну, дієву і, що найважливіше, зрозумілу структуру ринку.  Отже, як виглядає дискусійний проект Закону про відповідальні фінансові інновації (RFIA) у Банківському секторі Сенату?     А 🧵 .

2. Основою RFIA є здоровий глузд концепції «допоміжних активів». Замість того, щоб заплутатися, здавалося б, у нескінченній низці вкладених визначень, залежних від технологій, RFIA прорізає прямо гордіїв вузол, відповідаючи на просте запитання: чому криптовалюта створює таку плутанину, якщо дивитися на неї через закони про цінні папери?

3. У нас виникли проблеми з розумінням того, що таке криптовалюта, тому що, повертаючись до краудрозпродажу Ethereum, криптовалюта виконувала дві функції: по-перше, продаж нових криптоактивів був чудовим способом збору коштів для нових проектів. Але тоді, коли криптоактиви були запущені, вони також були функціональними. Вони можуть використовуватися для управління системою блокчейн, для створення стимулів для економічної участі в системі або для доступу до послуг у системі чи оплати їх. Перша функція дуже схожа на операцію з цінними паперами за часів Хоуї. Другий виглядає як ... Товар – так що ж дає?

4. «Допоміжні активи» в RFIA вирішує цю головоломку. «Допоміжний актив» — це нематеріальний, взаємозамінний актив (найчастіше криптоактив), який продається в рамках угоди з інвестиційним контрактом. Одним простим рухом RFIA відрізняє інвестиційну схему від об'єкта цієї схеми – активів, не пов'язаних із забезпеченням, які люди купують під час первинного збору коштів (продаж цінних паперів). Не потрібні вкладені визначення, що залежать від технології.

5. На жаль, виникла непотрібна плутанина щодо того, як працює це визначення. Чи може традиційний бізнес якимось чином обійти наші закони про цінні папери, продаючи акції та називаючи їх «допоміжним активом»?

6/ Ні.

7/ А чому б і ні? Оскільки «допоміжний актив» у RFIA прямо виключає будь-який актив, який надає його власникам власний капітал, борг або іншу частку в компанії чи іншій юридичній особі. Отже, ні – Amazon не перестане бути звітною компанією SEC і почне продавати свої акції та називати їх «допоміжним активом».

8/ Але крайні випадки, запитаєте ви! Напевно, має бути щось, що може прослизнути крізь щілини? А як щодо токенів FTT, випущених, наприклад, FTX? На жаль, FTX пообіцяла використати свій торговий прибуток для викупу токенів. Визначення RFIA виключає це зі статусу «допоміжного активу».

9. Не менш важливим є те, що RFIA розумно збалансовує суспільний інтерес у розкритті інформації про проект, пов'язаний з активом, з практичними аспектами ненакладання тягаря на продавців токенів, якщо розкриття інформації не має значущої мети. Відповідно до RFIA, розкриття інформації «оригінаторами допоміжних активів» починається лише у випадку, якщо було залучено мінімум близько коштів (5 мільйонів доларів США), а середньодобовий обсяг торгів активом перевищує 5 мільйонів доларів США. Щоб маленькі проекти, які не потрапляють у бюрократичні тенета.

10. Мало того, RFIA також відстежує добре відому концепцію цінних паперів і чітко виключає добросовісних іноземних оригінаторів від необхідності надавати інформацію, орієнтовану на США, якщо оригінатор ніколи не ініціював юрисдикцію США. Гарний.

11. Існує навіть просте правило для визначення того, який суб'єкт господарювання матиме зобов'язання щодо розкриття інформації – це суб'єкт господарювання, який провів первинний продаж коштів зі збору коштів, але, якщо цей суб'єкт господарювання не отримав найбільшу кількість допоміжних активів, то особа, яка отримала найбільшу частку, несе однакову відповідальність за забезпечення необхідного розкриття інформації. Має сенс (і дозволяє уникнути плутанини «емітентів» цінних паперів з оригінаторами (тобто тими, хто використовує код, що створює або «створює» криптоактиви).

12/ Звичайно, для тих криптоактивів, які вважаються "допоміжними активами" відповідно до RFIA, статут чітко вкаже, що сам актив не є цінним папером для будь-якого з наших федеральних законів про цінні папери, закриваючи книгу раз і назавжди на основі теорії, що щось, що саме по собі не є цінним папером, але спочатку було продано в угоді з інвестиційним контрактом, якимось чином поглинає характер цінних паперів початкової угоди, Навіть коли актив продається між третіми особами, не маючи нічого спільного з початковою угодою. Можливо, кожен, хто читає це, знає, що ми вперше застосували цю (на той час нову і неприйняту!) теорію в нашій статті «Невблаганна модальність», доступній тут:

13. То що ж це за викриття? Існує довгий список, який ви можете прочитати в RFIA, але розкриття інформації зосереджено на тому, що важливо для покупців допоміжних активів (включаючи як покупців, які прагнуть використовувати або споживати корисність активу, так і тих, хто вважає, що актив стане гарною інвестицією). Такі речі, як досвід оригінатора активу у своїй галузі, дії, вжиті оригінатором для сприяння використанню, вартості або перепродажу активу, а також фінансування оригінатора для продовження запропонованої діяльності.

14. Більшість проектних команд, з якими я розмовляв, були б задоволені розкриттям інформації здоровим глуздом ринку, якби це означало, що криптоактив, який вони колись продали, безумовно не є цінним папером. Наскільки добре відчувається, коли ви перестаєте битися головою об стіну?

15. І коли закінчуються ці викриття? Коли вони більше не мають відношення до того, хто володіє активом – незалежно від того, чи є цей власник «споживачем» активу, чи інвестором, який вважає, що, як і будь-який товар у дефіцитній пропозиції, збільшення майбутнього попиту на актив призведе до вищої ринкової ціни (і, отже, можливості отримання прибутку). Перекладаючи це на мову Хоуї, це коли ініціатор і певні афілійовані особи більше не забезпечують «необхідні підприємницькі або управлінські зусилля», які в першу чергу визначають вартість активу.

16. Давайте детальніше розберемося трохи глибше: якщо ви є власником активів, який є користувачем системи блокчейн, ваше питання номер один полягає в тому, чи є хтось, хто контролює систему і хто може вплинути на вас під час використання системи – досить справедливо. Але як бути всім тим власникам криптоактивів, які в першу чергу тримають актив з надією отримати прибутковість, зростання ціни або і те, і інше? Наприклад, всі ETP і DATCO. Чи контролює хтось систему блокчейн, їх хвилює набагато менше. Ці власники хочуть знати, звідки беруться драйвери попиту для зростання системи. Якщо власники дивляться на «підприємницькі зусилля» лабораторій або фондів, чи не повинні вони мати уявлення про те, що відбувається в цих підприємствах?

17/ І це ще трохи часу. RFIA, як і CLARITY, включає в себе «безпечну гавань» для збору коштів, яка дозволяє проектам залучати до $75 млн на рік протягом чотирьох років за рахунок продажу допоміжних активів з розкриттям інформації, адаптованої до потреб користувачів та інвесторів у ці активи. Це схоже на запропоноване правило 195, спочатку запропоноване комісаром SEC @Hester Пірсом ще у 2020 році. Деякі інсайдери в цих продажах мають обмеження на перепродажі, обмеженість яких залежить від того, чи існує пов'язана система блокчейн, чи знаходиться ця система під «загальним контролем» однієї організації.

Багато хто починає задаватися питанням, яке відношення спільного спільного контролю мережі блокчейн однією людиною до обмеження перепродажу пов'язаного активу інсайдерами і виявлення зв'язку між двома ідеями трохи непрозорим. Більш простим стандартом було б використання концепції, аналогічної поняттю "законного андеррайтера", яка міститься в наших існуючих законах про цінні папери, і вимагає, щоб ті, хто купує допоміжні активи на первинному ринку, володіли цими активами протягом періоду (не більше одного року) або ризикували вважатися стороною розподілу первинної пропозиції (цінних паперів), і, таким чином, нести потенційну відповідальність перед інвесторами за неякісне розкриття інформації.

19. Оскільки RFIA виникла з банківської справи Сенату, це все ще лише половина історії. Величезною частиною структури «ринкової структури» для криптовалют стануть нові федеральні правила щодо діяльності бірж, брокерів, дилерів, зберігачів та інших третіх сторін, які виступають посередниками для криптоактивів. На щастя, Комітет з питань сільського господарства Палати представників виконав чудову роботу з цього аспекту, який становить останню частину CLARITY. Можливо, RFIA та House Ag частини CLARITY можуть бути пов'язані? Ось дивлюся на тебе, малюк.