对于#CoinbaseChallenge，Artemis估计2025年全年总收入为67.42亿美元，约比彭博共识的72.27亿美元低7%。该模型是基于两个细分市场的自下而上构建的：交易收入和订阅与服务。 交易收入（35.95亿美元）：我估计2025财年的现货交易量约为1174亿美元，同比基本持平，但季度间波动显著。第一季度受益于选举后的势头，但交易量在年中有所减弱，第三季度部分恢复。第四季度是与共识的关键分歧——我使用链上追踪数据模型现货交易量为2490亿美元，历史估算准确率约为2.5%。 零售佣金率在第四季度压缩至约130个基点，与之前的抛售一致，当时较低的波动性和加剧的竞争对货币化施加了压力。机构佣金率仍然结构性地低，约为3-5个基点。这导致第四季度交易收入为5.22亿美元，远低于共识所暗示的运行率。 订阅与服务（31.48亿美元）：稳定币收入为14.62亿美元，反映出USDC市值在年底前增长至约760亿美元，但由于美联储放松政策，有效收益率从第一季度的5.1%下降至第四季度的3.75%。质押收入为8.89亿美元，受益于不断增长的质押资产，尽管第四季度加密货币价格疲软抑制了上行空间。利息、金融费用和其他服务贡献了其余部分。 共识的失误集中在第四季度，2025年底的加密货币修正流入较弱的交易量、压缩的零售货币化和较低的资产余额。尽管向稳定币的多元化提供了部分缓冲，但经纪经济学仍主导损益表，交易活动的减弱和佣金率的压缩共同导致了与市场预期的差距。